第三章5为什么被粉饰的财务数据会有那么多人相信 (1)
财务报表，既是上市公司对外公布公司业绩的工具，也是投资者作为投资参考的依据之一。但是，有些上市公司出于主观或者客观方面的原因，美化财务数据，以制造业绩增长的假象。现在，让我们直面纷繁数据后的真相，做一名睿智的投资人。
专家帮你找到财务数据背后的真相
正如每个人心中都有一个哈姆雷特，每位投资者在阅读上市公司财务报表时，都有自己最关注的指标。但很少有投资者想过，这些数字所表达的要素到底是真实的还是虚假的呢？在这些数字的后面是不是也会有某种力量或者阴谋在主宰着呢？这些数字后面所代表的真相，值得我们好好研究。
理财周报会客厅特邀来国内三位著名财务家：中国国情与发展研究所研究员清议、厦门国家会计学副院长黄世忠教授、上海国家会议学院财务舞弊研究中心的“申草”成员之一夏草，共同探讨财上市公司阅读和分析财务报表的本质途径，以帮你找到财务数据背后真相。
《理财周报》：由于强烈的投机气息和投资者本身素质的限制，很多投资者不知如何去看一家上市公司的财务报表，首先就是去看什么？按照什么步骤什么方式来看？
清议：这个问题确实存在久远了。如果你要我说，首先这个提法就要改，不能说是读财务报表，要去读完整年报。如果你对这个公司干什么，赢利模式是什么，靠什么挣钱都不知道，是没法去读财务报表的，像股本近期有没有扩张、每股财务指标，这些极为重要的指标都不可或缺。
黄世忠：《理财周报》所说的这个问题确实很重要，但是除了认真多读，多了解，是没什么特别办法的，无论什么公司都是看赢利的质量、资产质量和现金流。
申草：我的认为，阅读年报一定要有一个系统的观点，拘泥单个指标，会失去大体。熟悉的投资者还必须知道中国上市公司财务报表的某些特点，然后去辨析。比如你首先要去考虑数据的可靠性问题，比如很多分析师都觉得掌握毛利率就等于掌握了看破上市公司成长性的“独门暗器”，有的企业毛利逐年上升，每股收益连续十几个季度上升，于是就得出市场竞争力不断增强的结论。但事实上，根据我们的研究，这多是财务操控。上市公司掌握了投资者和分析师的思维，于是将计就计，通过虚增或者隐藏利润，让毛利率不断创新高，蒙蔽所有人。
再有一个，比如中国上市公司的估值模式问题。彼得？林奇成功投资福特的经验是，计算市盈率时并不是直接以股价除以每股收益，而是考虑了暗扣，亦即在对福特估值时，要把闲置的现金加上。这个理念现在大得人心。如今一些估值模型将资产分为金融资产和经营资产，将负债也分为金融负债与经营负债，市盈率估值只涉及经营资产与经营负债部分，金融资产与金融负债直接以公允价值进行计算，企业整体估值就是经营估值与金融估值之和。林奇对福特估值就是将福特价值分成两块：一块是汽车业务，另外一块是现金资产。他这种估值模式能在中国适用吗？
结构：三张财务报表应该看哪张？
《理财周报》：众所周知，财务报表有损益表、资产负债表和现金流量表，但是三个报表看哪个也是一门学问，三张之间是什么逻辑关系，如何去看呢？
清议：我个人建议，如果你初次介入，或者是初级投资者，暂时不要去看现金流量表，我个人是不主张对现金流量表过分分析的，最重要的，我认为是资产负债表。为什么呢？首先是，一个企业最核心的是企业的资产怎么样？财务结构如何？如果恶化了什么都谈不上。其次是，损益表和现金流量表都能在资产负债表上体现出来。比如通过应收账款及相关的项目分析，你就能看得出企业的现金流量、负债情况和财务费用状况。也就是说，资产负债表实际上是损益表和现金流量表的集合。如果一上来就看损益，看主营收和利润增加了多少就跑去买股票风险是很大的。记住一句话：资产是损益的基础。
黄世忠：我个人的认为是现金流量表更为核心，虽然阅读和分析的难度比较大，但是一个企业赖以生存的血液。你去看损益表会发现，有的企业账面上有利润，但是银库里没有一两真金白银，现在投资界和学术界都越来越关注这个问题。另外，实际上损益表——资产负债表——现金流量表，三个表是由表及里，层层深入，抽丝剥茧的过程，企业的活法真实不真实，都要最后到现金流量表来看。
申草：三个表格哪个更核心，我觉得也是要看行业。不过总体来讲，第三张表，现金流量表是附表，资产负债表和损益表可以推导出现金流量表来。大部分公司主要要看得还是每股收益不是每股现金流。
现在感觉很多人关注资产负债表甚过损益表，我想这里面有个背景，就是这一轮行情基本上是一个资产重估概念行情，地产、矿产资源等，很多公允价值变动收益和投资收益没有反映到损益表上去，有些主业资不抵债，但是转眼拿了一块风水宝地或者金矿就活命了。所以现在我又觉得损益表和资产负债表都很重要。
真经：三位大师的独到解读方法
《理财周报》：投资者阅读三张报表，最重要的是看哪一部分，其中尤其是哪些科目？其中最核心的指标是哪些？其中有需要特别留意的指标又有哪些？
清议：三张表反应的侧重点不同，分别是讲赢利能力、资产状况和现金流的，分析起来其实没有种种公式那么复杂。我仍然强调，在资产负债表没有大问题的情况下，主营业务应健康成长。
资产状况怎么去看有没有大问题呢？不用过分看重什么速动比率什么的，首先就看资产负债率是不是过高，一般来说制造业50%~60%就是个警戒线了，当然现在流动性过剩，这不是一个大问题。其次重要的就是应收账款。应收账款和主营业务之间的关系，总体看是否合拍，如果应收账款大幅异动，甚至是大大超过主营业务增长，那不是好事情。回头来说，资产负债表确实重要，但是成长性公司可以稍微放宽一些。
然后去看主营业务。方法也是简单的，看看有没有持续稳定的增长、如何波动，要注意的是同比、环比都要注意分析，时间上要逐年、逐季度比较，要细心。举个例子，你仔细看看中石化，就会发现一二季度持续增长，但是三四季度环比就不断的滑坡，四季度滑坡相当大。最近油价飞涨，你就知道它一季度还有可能亏损。你看大盘这几天为什么跌成这个样子，跟中石化、中石油这个因素是分不开的。
黄世忠：这个问题是本质问题。
第一个表讲赢利质量，一般要从三个方面来说：收入成长性、利润增长性和毛利率高低。主营收入成长性是根本保证，能够源源不断地给企业输送氧气。在这里我认为一个隐形指标对判断一个企业是否具备核心竞争力，有立竿见影的效果，那就是市场占有率。怎么去计算它的市场占有率呢？很简单，你用它的主营收入去除以整个行业的收入总数据，就能看到其市场份额。利润增长性分析的方法主要是看利润波动幅度，这个指标能检验创造利润收入的潜力，增幅波动性越大，风险越大。毛利率其实关涉到企业发展的命门：可用于研究开发和提升产品质量品牌形象的空间系于此。举个例子，微软为什么屹立不倒？因为它每年能够取出20%~25%的销售收入去做广告，15%~20%去搞研究开发，而前提是它的毛利率达到了80%。
资产质量关注两个角度，一是资产结构，二是现金含量。资产结构是什么意思呢？就是固定资产和无形资产在总资产中所占的比重。如果这一比例过大，则意味着这个企业或者行业的退出门槛很高，转型很难，经营风险较大。这是因为资产结构影响到成本结构。成本结构分为固定成本和变动成本两类，无形资产摊销下来也计入固定成本，所以此类企业的成本相当于是刚性成本。而成本结构就像一个复杂的喇叭通过线路层层传导产生放大效应，如果收入值下降5%，很容易导致20%~30%的实际损益。资本密集型的产业比如中国移动、中国联通，80%的资产都属于固定资产或者无形资产，非常容易遭受到技术壁垒风险，将来固定资产很容易面临更新换代，淘汰压力非常大，现有的固定资产都会滋生巨量计提。至于现金含量，也就是说，企业挣的钱究竟是真金白银还是不良资产？如果全部是应收账款，潜亏的风险很大，反过来说是真金白银，质量比较高。微软能牛的原因之一就是保证现金占微软资产的百分之七八十。
现金流量表的阅读，也很有讲究，一是看经营活动现金流量，二是自由现金流。我们常常比喻，现金流的三个分支：经营活动现金流是造血功能，投资活动现金流是换血和融资，活动现金流是输血。如果一个公司经营活动现金流总和为正，则意味着可以不依靠股东注资，不靠变卖家产地皮，不用靠银行信贷就能稳定地生存。自由现金流是指企业在维持现有规模基础上，管理层可以自由处置的现金流量，是衡量还本付息以及向股东派发现金股利能力的指标，常常被忽视。实际上，这个东西相当重要，它既能反映一家企业的能力的真实水平，也是把握机遇、应对风险的根本保证。
上策：如何把财务报表看通透
《理财周报》：不同行业和上市公司由于有资金密集型行业、劳动密集型行业，上游产业、下游产业、周期性行业、非周期性行业等区分，它们的财务指标是否也会呈现出不同的侧重？